“三高”横行

　　破发遍地

　　近期中小板、创业板新股上市火爆炒作，而一批大盘股则频频跌破发行价，投资者对于新股发行中高发行价、高市盈率、高募集资金的“三高”问题诟病越来越大。例如，近期上市的汉王科技，发行股份数量为2700万股，发行价为41.90元/股，对应市盈率68.69倍，而前期的创业板新股上市，一只个股超募资金多达几个亿的并不少见。为了解决目前存在的“三高”问题，全国政协委员、中国证监会主席助理朱从玖在参加“两会”期间透露，新股发行体制改革将启动存量发行。他说，将从制度上加强新股定价合理性，考虑存量发行、券商配售和网下配售股份的锁定问题。

　　职业投资者、著名财经撰稿人皮海洲表示，就新股“三高”问题而言，启动存量发行，除了对解决超募问题（即高募集资金问题）具有一定的效果之外，对于高价发行、高市盈率问题的解决收益甚微。不仅如此，存量发行还面临着法律障碍。投行人士也表示，目前国内新股存量发行还存在着法律制度、询价机制等障碍，未来新股存量发行将有很多制度设置需要完善。

　　名词解释

　　存量发行

　　存量发行有两种主要情形：一是股票首次公开发行（IPO）中的存量发行，即在公司IPO时，老股东对外公开出售一部分股份；二是公司上市后的存量发行，即在公司上市后，老股东通过一定的方式减持全部或部分股份。IPO存量发行，可避免发行过多新股造成募集资金过多，同时有助于增加新股上市首日股票供应量，降低市场炒作因素，减少限售股份积累。

　　在海外资本市场,存量发行是新股发行中常见的一种操作,中资公司境外发行也经常引入这种安排。增量发行募集到的资金归上市公司所有；发行新股后,一般会使上市公司净资产等指标发生变化。存量发行募集资金不归上市公司所有,募集资金直接流入发起人大股东的口袋,发行新股前后,上市公司的净资产等财务指标不变化。负面作用是会造成部分股东提前套现。

　　可行性研究

　　存量发行的优点

　　目前来看，新股存量发行，可避免发行过多新股造成募集资金过多，同时有助于增加新股上市首日股票供应量，降低市场炒作因素，减少限售股份积累。独立财经撰稿人黄湘源也表示，新股发行要把保护中小投资者利益作为重中之重，推出存量发行势在必行。他认为，保护中小投资者利益，仅仅提高新股申购的网上中签率显然是不够的，重要的是要找到一种有利于消除一二级市场价差鸿沟的改革办法，让中小投资者不仅可以通过打新股得益，而且通过二级市场的投资也能有所获益。在眼下一时还找不到可以让一、二级市场投资者利益衔接起来的途径和方法的情况下，推出存量发行，以此改变目前新股发行的流通份额过小，一、二级市场价差过大的状况。

　　不仅如此，由于部分存量股份在新股发行时已被“卖”出去，对于日后解决大小限问题，对于今后减缓存量股份减持所造成的市场压力等方面，其积极意义是不言而喻的。

　　存量发行的缺点

　　但是，存量发行也必将导致部分存量股份被提前套现。特别是，对于创业板新股中某些创投资金的提前退出提供了绝好的通道。

　　而且，由于创业板新股基本上都是小流通盘，因为身披高科技、高成长性的光环，即使是实施存量发行，其高价高市盈率发行的现状也不可能得到根本性的扭转，尽管有可能不会出现前五批离谱的高发行市盈率的现象。

　　除此之外，中小板新股也会出现类似情形。从这个意义上来说，存量发行更是创投资金与中小板新股自然人股东的盛宴。

　　障碍在哪里

　　《公司法》和《证券法》有待完善

　　投行人士表示，目前在法律设置上，还存在一些相抵触的地方，短期内推出的难度比较大，障碍主要是在IPO存量发行中涉及。根据《公司法》规定，“公司公开发行股份前已发行的股份，自公司股票在证券交易所上市交易之日起一年内不得转让。”因此，上述规定制约了存量发行方式在IPO发行中的应用。不过，相关投行人士表示，争论的焦点在于对外存量发行这部分股份，究竟算作发行前的股份，还是发行后的股份？如果算作非公开发行前已发行的股份，那么《公司法》就成为存量发行的障碍。不过，也可以理解为只有当这部分股份对外转让后，公开发行才算完成，因此这部分股份不应该受相关法规约束。上述争议还需要管理层最终界定。

　　分析人士皮海洲还认为，目前新股发行的规模之所以不大，显然与《证券法》第50条规定的股票上市条件有关，其中的条件之一是要求公开发行的股份达到公司股份总数的25%以上；公司股本总额超过人民币4亿元的，公开发行股份的比例为10%以上。这一规定，是在股权分置时期制定的，已明显不适应全流通时期的新股发行要求，因此有必要作出修改。

　　询价机制还不健全

　　华泰证券投行人士还认为，基金的考核机制是目前询价机制出现问题的重要原因。这位分析人士认为，目前中国询价机构主要是机构投资者在进行，而基金在询价中占有绝对的主力地位。

　　他解释说，目前对于基金的考核都是以业绩排名为基础的，一旦新股发行，各机构就需要抢夺筹码。“一只中小板、创业板的新股资金的占用比较小，以一只10亿资金规模的基金计算，占用的资金大概只有几百万，即使新股跌破发行价，对其影响也不是太大。”在他看来，如果能对机构投资者在跌破发行价的情况下给予更大的约束，将对目前的询价机制产生一定的制约作用，同时也会对“三高”问题有一定的缓解。