2008年以来，经济周期对股票周期的强大驱动力在A股市场上得到了充分体现。事实上，中国周期变动基本趋势只是全球周期变动趋势中的一部分。在经历了经济扩张的狂热和经济热胀的忧虑后，股票资产将继续面对经济衰退的恐惧。

　　投资者在面对周期恐惧的同时，又面对着如此便宜估值的诱惑。我们看到A股市场的估值已经趋近历史最低水平，而与海外市场相比，仍保持9%以上经济增长率的A股市场估值已经与全球市场接轨。    

　　从经济周期演变角度看，A股资产已经度过了经济放缓带来的最大冲击阶段，但由于经济全面下行才刚开始，经济下行的负面冲击仍未过去。股票盈利仍会继续放缓，同时要看清经济最坏的时候还需要时间，所以估值也难以很快出现趋势性的回升。

　　不过目前无论是与历史的纵向比较，还是与海外市场的横向比较，A股市场的估值水平都已经较为便宜。我们认为，便宜的估值奠定了未来长期收益回升的重要基础，但就未来3-6个月来说，由于经济下行风险仍在，便宜的估值并不意味着股票市场会明显回升。我们认为在未来3-6个月经济明显放缓基础上企业盈利能力也将明显下降，对估值仍将带来负面冲击，需要耐心等待经济最坏时刻的到来。具体而言，未来3-6个月，关注积极防御的策略主题；未来6-12个月，关注转型大方向下的企业整合主题。

　　申银万国研究所