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　　节前，长江电力表示，将以现金31亿元战略投资湖北能源，获得其45%的股权。大手笔的资产运作以及连日来电力股的整体快速上涨趋势，再度催生了市场电力股的投资热情。业内人士判断，尽管今年一季度行业业绩表现可能不太令人满意，但是，龙头企业复苏已是指日可待，且随着整体上市、资产注入概念的日渐升温，以及煤电联动的预期进一步加强，电力行业的整合将陆续上演大戏。

　　龙头企业有望提前复苏

　　与2006年业绩相比照，电力行业的一季度业绩表现将不容乐观。数据显示，2006年底投产的巨量装机，以及今年年初合同电煤价格上涨，将对今年一季度的业绩产生较大的负面影响，而电价调整市场预计最快于五六月份能够出台，一季度业绩感受不到利好影响。国信证券研究员杨治山表示，综合考虑新机组投产较多和小机组关闭超预期，预计今年全国机组总体利用小时下降至308小时，降幅5.9%，火电降至396小时，降幅7.0%，总体降幅有所扩大，到达此轮行业周期的底部，而2008年受需求高位运行以及小机组关闭提速影响，预计利用小时将开始小幅回升。

　　然而，联合证券研究员王爽对此却有不同看法。他表示，千万不要被行业当前情况所迷惑，实际上，龙头企业已开始拨云见日，先于整个行业出现转机，投资机会业已显现。王爽认为，小火电的关停将有助于缓解装机供给压力，减少与大型机组的竞争，同时，新发电调度方式的实施将使发电量的分配倾向于大型高效机组，而龙头电力公司的电力资产基本由大型高效机组组成，这些行业变化都将有助于龙头电力企业利用小时数先于全行业企稳，从而实现提前复苏。

　　资本运作正在加速

　　目前，市场对于实施第三次煤电联动的预期正酣，在煤炭成本上升和利用率下降带来的盈利能力压力逐步缓解的预期之下，龙头公司强者恒强的局面愈加明显，外延扩张以及并购行为的暗潮涌动，显示出行业集中度不断提高的趋势。

　　东方证券研究员袁晓梅表示，资产注入和整体上市总体而言具有时间以及具体价格和方式上的不确定性，在一定程度上存在流通股股东和上市公司的集团公司博弈的可能，部分电力公司由于行业内920项目的进展以及股改承诺，其资产注入以及整体上市的预期相对而言可能性稍高，但在具体价格以及方式上仍然存在不确定性。

　　平安证券研究员窦泽云也提醒理性看待资产注入。他表示，经过几年扩张，31家非直接上市企业共涉及装机3038万千瓦。920资产注入发电企业，唯一可以确定的只是部分上市公司因此获得规模扩张，但由于此次资产注入采用了竞价的方式，虽然大发电集团有获取的优先权，但竞价的因素将导致价格不会很便宜。此外，目前电力企业盈利普遍大不如前，31家非上市企业2005年和2006年上半年税后利润总计分别约为25亿元和12亿元，初算净利润水平在5%至7%之间，低于目前五大集团旗舰上市公司盈利能力，因此，和注资成本相比，是否能增厚原有股东收益目前还很难判断。

　　整体上市风起云涌

　　尽管整体上市可为电力公司增厚当期业绩，同时打开未来发展空间，但研究员仍提醒投资者对于不同上市公司也应区别对待。

　　杨治山提出要关注上市公司在行业整合过程中对长期资源获得后的价值提升。他表示，资产注入、整体上市等将成为电力行业今后一段时期的投资主线。王爽表示，就目前了解的情况，除了即将实施的深能源之外，国电电力、国投电力、长江电力、华电国际、粤电力已经开始做整体上市的前期工作。王爽认为，一般来讲，整体上市的方案都会考虑老股东的利益，在股本扩张、融资额度、每股收益变化几个方面进行权衡，以业绩的当期增厚给老股东回报，此外，也将提高上市公司的经营持续性和增长的持续性。

　　在整体上市主题中，袁晓梅建议投资者关注整体上市预期相对明确且集团实力雄厚的上市公司，而对于集团实力一般以及整体上市已经实现的公司则保持谨慎态度，其中桂冠电力、国投电力、国电电力、长江电力、粤电力以及集团有一定实力的建投能源等都值得关注。

　　快报记者 袁小可

　　联合证券

　　电力龙头公司价值被低估

　　整体上市增厚业绩

　　目前我们给予电力行业的评级仍为“中性”，但我们希望投资者千万不要被行业当前的情况所麻痹，实际上，龙头企业已开始拨云见日，先于整个行业出现转机，投资机会业已显现。

　　龙头企业利用小时数有望企稳，先于行业复苏。小火电的关停将有助于缓解装机供给压力，减少与大型机组的竞争；新发电调度方式的实施将使发电量的分配倾向于大型高效机组，而龙头电力公司的电力资产基本由大型高效机组组成。这些行业变化将十分有助于龙头电力企业利用小时数先于全行业企稳，从而实现提前复苏。

　　中央金融工作会议提到大力支持直接融资，包括大型企业IPO和集团整体上市。电力行业中很多公司具有小上市公司、大集团的特点，且主业一致，很适合整体上市，从而改善治理结构，减少人员包袱，并更充分地利用资本市场。就目前我们的了解，除了即将实施的深能源之外，国电电力、国投电力、长江电力、华电国际、粤电力已经开始做整体上市的前期工作。

　　我们认为，整体上市可为上市公司带来两方面的好处：一是当期业绩增厚，一般来讲，整体上市的方案都会考虑老股东的利益，在股本扩张、融资额度、每股收益变化几个方面进行权衡，以业绩的当期增厚给老股东回报。二是打开上市公司未来发展空间，提高了上市公司的经营持续性和增长的持续性。

　　四家股价明显低估

　　根据市盈率三个驱动因素，即增长前景、投资回报率ROE、Ke 水平进行综合评价，我们认为，八家龙头电力公司也应给予不同的合理市盈率，特别是那些具有整体上市预期的，且集团资产优良，能够提升公司未来增长前景的公司，应该给予更高的估值水平。相对2 月13 日的收盘价而言，国投电力、深能源、华能国际有明显低估，上涨空间仍有30%以上。综合考虑报告前半部分的分析，我们重点推荐的公司：国投电力、长江电力、华能国际、深能源。

　　国投电力：我们认为，国投电力按现有资产的业绩预测，其价格明显低估，同时，该公司还存在着整体上市的预期，新的资产质量较好，并至少使公司现有装机翻番，因此，国投电力最值得关注。

　　长江电力：虽然其低估程度不大，但由于我们的业绩预测未充分考虑该公司收购或整体上市的预期（暂且按收购2台机组测算），所以，长江电力的实际业绩将好于我们的预测，仍有较大的上涨空间。

　　华能国际：我们预期华能国际将是领先行业复苏的领头羊，该公司通过成本费用控制，净利润率先于大多数公司在2006年有所提高。其电力资产主要分布在华东地区，而这一地区的装机增长模式是先快后慢，2005年装机增长率接近40%，远高于其他地区，而我们预计从2007年下半年开始将明显下降，这十分有利于提前缓解利用小时数的下降。

　　深能源：已经在进行整体上市的实施，整体上市增厚了公司的当期业绩，更重要的，拓展了公司的未来发展空间，但这两点在深能源公布整体上市的期间，并未被市场发现，从而低估了它的内在价值。联合证券研究所